史教授访谈第七十五期：美股降息交易是否已经走到尽头？
在全球市场进入年末最关键的冲刺阶段，美联储 12 月是否真的会降息、大宗回暖却仍拖不动澳元的背后原因、机构大规模减仓科技转向防御到底是短期操作还是趋势反转、美国就业大增但失业率同步跳升所透露的“数据真相”，以及阿里、蔚来、理想等中概股财报周中最能左右海外资金定价的关键变量，本期我们将邀请史鹤凌教授从这五大问题切入，解析年底行情的核心驱动力。
Cher：美联储年底前的最后一次降息路径，市场争论极大，您认为12月降息概率如何？
史教授：市场对美联储年底前最后一次降息的分歧，关键在于预期极不稳定，但最新信号已经把 12 月降息的概率推升到大约 70%-80%。此前华尔街主流判断只有约 35% 的降息可能，不过在纽约联储主席发表偏鸽派讲话后，概率在极短时间内翻倍，反映出机构对于官方表态极为敏感，也说明此前并没有形成坚固的一致预期。从劳工部现有虽不完整数据来看，美国劳动力市场已经显露出由热转凉的迹象，处在降温前夜或刚刚进入降温阶段，而这恰恰是支持美联储启动新一轮降息的核心条件之一。在这样的背景下，目前期货市场给出的 70%-80% 概率区间，认为这是各类信息综合后的相对准确反映：一方面通胀虽有黏性，但总体已被压制在可控区间；另一方面，就业动能弱化，使得早一点、小幅度地调整利率，比继续维持高利率更符合美联储对增长与风险双重平衡的考量。因此，12 月降息不是板上钉钉，但已从可能升级为高概率事件。
Cher：为何大宗商品回暖下澳元仍疲弱，全球资金对澳洲的信心是否在下降？
史教授：全球资金对澳洲信心没有崩塌，但兴趣明显下降，背后是三重结构性因素共振，而不是单一市场情绪波动。
第一重因素来自中国经济预期：澳元表面上与铁矿石、大宗商品高度相关，但更深层其实锚定的是对中国经济的中长期判断。当前中国更多依赖财政与货币刺激维持增速，这种靠政策续命的增长模式在经济学界普遍被视为不可持续，因此，市场不会为这种增长支付更高风险溢价，资金自然不会对澳元保持强烈追捧。
第二重因素是利差结构：比较美国和澳联储当前的政策利率，美国利率水平依然更高，在同等风险前提下，资本出于纯粹收益考量，更倾向于从澳洲流出、流向美国赚取利差，这对澳元构成持续压制。
第三重因素则是澳洲本土基本面偏弱，尤其是维州等关键州的经济数据表现疲软，削弱了外资把澳洲视作高增长、高回报目的地的动力。综合来看，澳元疲弱是一种结构性定价折扣，反映的是对未来增长质量与收益性价比的再评估，而不是对澳洲整体前景的全面否定，一旦中国经济路径更清晰、利差结构逆转或澳洲本地数据改善，澳元资产的吸引力也会重新提升。
Cher：最近数周多家大型基金开始减仓科技股、增配高股息资产。您认为这是短期风格切换，还是趋势反转信号？
史教授：这更像是一场风格与仓位的理性切换，而不是对科技板块，尤其是 AI 相关资产的长期否定。过去一段时间，科技股尤其是与 AI 直接相关的公司涨幅过大，估值被推到一个让机构也不敢随意追高的区间，PE 水平过高使得任何增量买入都面临较大的回撤风险，因此，机构选择逢高减仓、把部分浮盈转移至高股息板块，以此降低组合整体波动，是典型的风险管理行为。同时，科技股与利率高度相关，早前市场几乎一致押注美联储将快速、连续降息，为高估值科技股提供了充分流动性支撑，但随着美联储在降息节奏上态度转为更谨慎，流动性“水龙头”打开的节奏不再像年中那样乐观，科技股自然出现涨势放缓甚至阶段性回调。更深层的是，AI 目前在生产率革命中的角色仍处验证阶段，个人用户大量使用免费版本，并不能直接转化为企业盈利和宏观 GDP 增长，市场在等待企业级、产业级的 AI 应用真正落地，来验证这轮 AI 投资周期的长期回报。但从宏观数据看，美国已经出现“失业率上升而 GDP 仍加速增长”的罕见背离，这很可能正是 AI 带来劳动生产率提升的早期信号。短期的风格切换与回调是对前期涨幅与估值的必要消化，并不意味着科技主线终结，反而在 2026 年这类资产有望在降息通道与生产率提升的双重支撑下迎来新一波中长期上涨。
Cher：近期高频数据出现明显矛盾：9 月就业人数大增但失业率却同步跳升，市场是否正处在‘数据假繁荣’阶段？随着美国政府重新开门，本周零售销售等关键数据即将恢复公布，您怎么看接下来数据对市场情绪的真实指引？
史教授：并不是经济进入假繁荣，而是两个维度的叠加：一是统计口径与数据来源的混乱，二是 AI 推动下经济结构的深刻变化。短期来看，美国政府关门导致官方关键数据暂时缺失，市场被迫更多依赖私营部门发布的各种指标，这些数据一方面覆盖度有限，另一方面机构本身可能带有立场和目的，因此天然容易制造互相对不上的故事。更重要的是，从更长视角看，美国正在经历由 AI 驱动的生产方式变迁：宏观层面首次出现失业率抬升但 GDP 增速加快的格局，这在传统经济理论中几乎是不可想象的，只能用菲利普曲线外移去描述也就是在既有通胀-失业框架之外，生产率提升正在重写旧有逻辑。在微观层面，新增岗位更多集中在 AI、数据分析、科技服务等新经济领域，而传统制造业如汽车岗位并未同步扩张。与此同时，劳动参与率回升，更多人重新进入劳动力市场找工作，如果他们短期内找不到与自身技能匹配的岗位，就会被记入失业人口，这也推高了失业率数据。连美联储自己都对这一系列矛盾信号感到困惑，以至于有媒体报道其例行议息会议可能会考虑延期，以等待更完整的官方数据。这更像是统计口径 + 结构变迁共同造成的噪音，而非经济走向衰退的前兆；结合消费端尤其是即将到来的圣诞季表现，美国整体经济处于相对健康、具备韧性的状态，最终需要等政府恢复正常运转、补齐数据后，才能对这一轮结构性变化做出更完整的判断。
Cher：本周阿里、蔚来、理想等中概股集中交出财报，您认为哪一项变化，盈利增速、现金流还是指引态度最可能左右海外资金对中概股的重新定价？
史教授：对海外资金而言，未来指引 ＞ 现金流 ＞ 盈利增速。原因在于，过去几年无论是部分中概股企业层面的财务造假事件，还是中国宏观经济数据本身的前后矛盾，都严重削弱了海外投资者对单一数字的信任度，各大媒体也公开表达过对中国宏观数据体系的困惑与质疑。在这种背景下，中概股即便在报表里拿出亮眼的盈利增速，也很难单凭这一项改变华尔街的偏见，因为利润表可以通过会计方法和口径调整产生很大的操作空间；相较之下，现金流量表由于有更多内在约束，造假的难度和空间更小，因而仍具备一定的可信度。而位于最前端的未来指引，则是海外机构真正愿意花时间去解读和对比的部分，他们会将企业管理层给出的前瞻性判断，与自己掌握的行业信息、政策预期、宏观环境结合起来，交叉验证这些指引是否合理，从而做出再定价决策。因此，对中概股而言，单纯强调利润增长多少意义已经有限，能否给出清晰、可信、与外部现实相匹配的未来路径，包括业务重心、海外市场布局、现金流改善计划，以及如何应对监管与需求周期，才是重新赢回海外资金的真正关键，而在这一过程中，透明度与一致性，往往比短期增速更重要。
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